华海诚科:天源资产评估有限公司关于《关于江苏华海诚科新材料股份有限公司发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》之回复

天源资产评估有限公司关于上海证券交易所
《关于江苏华海诚科新材料股份有限公司发行股份、
可转换公司债券及支付现金购买资产并募集
配套资金申请的审核问询函》
（上证科审（并购重组）〔2025〕9 号）
资产评估相关问题回复之核查意见
天源函报字[2025]第30004号
天源资产评估有限公司
二〇二五年七月十一日

天源资产评估有限公司关于上海证券交易所
《关于江苏华海诚科新材料股份有限公司发行股份、
可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申请 的审核问询函》（上证科审（并购重组）〔2025〕9 号）
资产评估相关问题回复之核查意见
天源函报字[2025]第 30004 号
上海证券交易所：
根据贵所 2025 年 4 月 25 日对江苏华海诚科新材料股份有限公司发行股份、
可转换公司债券及支付现金购买资产申请文件出具的《关于江苏华海诚科新材料股份有限公司发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》（上证科审（并购重组）〔2025〕9 号），天源资产评估有限公司（以下简称“天源评估”）作为本次交易的资产评估机构，已会同上市公司与各中介机构，就贵所反馈意见要求评估师核查的内容进行了核查及落实，现就相关问题作出书面回复如下。
问题 1（原问题 4）关于市场法评估
根据重组报告书：（1）本次交易最终选用市场法评估结果作为本次评估结论，市场法估值 165,800.00 万元，增值率为 321.98%，资产基础法评估值为
61,425.85 万元，增值率为 56.33%，市场法评估结果与资产基础法评估结果差异
104,374.15 万元，差异率为 169.92%；（2）2023 年 12 月，标的公司股权转让对
应的价格为 5.6871 元至 5.7056 元/注册资本，2024 年 11 月，标的公司股权转让
价格为 18.4777 元/注册资本，转让价格较上次股权转让有较大提高；（3）筛选可比公司过程中，公司在对上市时间、企业规模、资产配置情况等因素进行筛选后，选择了五家可比上市公司，分别为康强电子、德邦科技、上海新阳、唯特偶和飞凯材料；（4）本次交易的收购方与标的公司相似度较高，但考虑到上市公司为本次重组业务的收购方，故将上市公司剔除可比公司行列；（5）价值比率的筛选过程中，本次评估采用 EV/EBITDA 指标作为价值比率，由于被评估单位与可比公司之间存在差异，因此需要进行修正，本次估值取缺少流动性折扣率为 29.90%，控股权溢价率为 11.40%。
请公司披露：（1）市场法和资产基础法两种评估方法测算的估值产生较大差异的原因，差异率与同行业可比公司或可比交易案例的对比情况，本次评估最终选取市场法的原因；（2）在标的公司盈利且报告期内业绩相对稳定的情况下，并结合同行业类似收购案例，说明本次交易标的资产是否具备收益法评估基础；请模拟测算收益法的评估结果，并根据收益法的评估结果说明本次交易评估值的合理性和定价的公允性；本次交易未采用收益法评估，且未安排业绩承诺和补偿的原因及合理性，是否有利于保障上市公司中小股东利益；（3）结
合 2024 年的市场环境和标的公司生产经营具体情况，说明 2024 年 11 月股权转
让价格较 2023 年 12 月股权转让价格有较大提高的原因及合理性，对应的估值水平变化的依据；（4）标的公司与五家可比公司在主要财务指标、企业发展阶段、产品种类、业务结构、经营模式等方面的对比及差异情况，全面分析与可比公司的可比性；可比公司剔除上市公司的合理性，并模拟测算如将上市公司纳入可比公司对估值的影响；（5）可比交易案例的具体情况及选取原则，是否具有可比性；（6）仅选择企业价值/息税前利润（EV/EBITDA）作为比准价值比率的合理性是否符合行业及可比交易惯例；采用其他常用的价值比率如市盈
率（P/E）、市率（P/B）、市销率（P/S）等的模拟测算结果，分析使用其他价值比率的估值金额与本次交易作价差异的原因和合理性，并进一步说明本次交易估值定价的公允性；（7）价值比率修正的必要性，修正过程是否符合行业及可比交易惯例，各项对价值比率进行修正的指标选取和分配权重的相关依据，修正指标以各指标之间的间距作为权重赋予一定的分数是否合理，模拟测算如不修正对估值的影响；缺少流动性折扣率和控股权溢价率的计算方式和依据，与可比交易案例的可比性。
请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、市场法和资产基础法两种评估方法测算的估值产生较大差异的原因，差异率与同行业可比公司或可比交易案例的对比情况，本次评估最终选取市场法的原因。
（一）市场法和资产基础法两种评估方法测算的估值产生较大差异的原因
市场法和资产基础法两种评估方法的结果存在差异的主要原因是评估方法考虑的角度不同：资产基础法是从再取得途径考虑，反映的是衡所华威现有资产的重置价值；市场法是将标的公司与可比上市公司进行分析比较，并进行合理修正后确定标的资产价值。两种评估方法对标的公司价值的显化范畴不同、评估思路不同，因此得到了不同的评估结果。即由于两种评估方法价值标准、影响因素不同，从而造成两种评估方法下评估结果存在差异。
从本次经济行为来看，考虑到标的公司所处细分行业的头部企业地位，一定程度上来讲，本次并购的实质是并购被评估单位的产品研发能力及海外市场份额等。因此，基于总体价值/盈利能力的市场法更符合本次并购实质以及该行业特点。
标的公司主要从事半导体芯片封装材料研发、生产和销售业务，企业的主要价值除固定资产、营运资金等有形资源之外，还应包含企业拥有的无法在会计报表中体现的不可辨认资产的无形资源的贡献。
本次市场法估值与资产基础法估值的差异主要为资产基础法无法对该类账
面不可辨认的无形资源进行量化评估，导致其资产基础法评估结果与对企业整体价值进行评估的市场法评估结果存在差异。其中，资产基础法无法量化评估的无形资产主要包括：
品牌资源。标的公司及其前身已深耕半导体芯片封装材料领域四十余年，曾为德国汉高的环氧塑封料全球研发与生产基地。标的公司所持有的 Hysol 品牌的历史可以追溯到 1948 年，系环氧塑封料细分领域历史悠久的全球知名品牌之一。1999 年，德国汉高公司并购了德克斯达公司，Hysol 作为汉高集团旗下的一个著名品牌，以其卓越的可靠性、性能、成本效益和使用便利性树立了行业标准。标的公司所拥有的品牌资源，为其开拓和维系海外客户奠定了坚实基础。而这一资源，无法在财务报表中得到充分的体现。
客户认证资源。环氧塑封料领域，下游客户对供应商的筛选和考核标准十分严格，合格供应商认证周期较长，通常需要经过质量与技术评审、样品性能测试、可靠性测试、操作性测试、价格竞标、样品试制、小批量试制、批量生产等阶段，认证程序复杂。外资客户的合格供应商认证更为严格，产品考核验证周期也更长，如需更换供应商还需履行 PCN 流程。因此很多客户考虑到产品稳定和更换周期的问题，没有足够的动力去更换供应商，导致国内很多优质厂商如上市公司，尽管付出了大量的时间、沟通和资金成本，仍然未能通过优质外商客户的产品验证，难以跨出从 0 到 1 的一步。标的公司在先进封装领域、车规级芯片、新能源电机的转子注塑用环氧塑封料领域的研发投入已实现预期产业化进展，部分产品已通过客户考核并实现批量生产。这部分客户认证资源，在财务报表中未能形成相应的资产，但为标的公司的核心竞争力提供了充分的壁垒。
客户资源。标的公司经过多年的市场开拓及品牌打造，凭借扎实的技术研发实力、稳定的产品质量、完善的客户服务，在市场中树立了良好的品牌形象，与国内外主要半导体厂商建立了长期稳定的合作关系。标的公司销售网络覆盖全球主要市场，积累了一批全球知名的半导体客户，如安世半导体（Nexperia）、日月新（ATX）、艾维克斯（AVX）、基美（KEMET）、意法半导体（ST Microelectronics）、安森美（Onsemi）、德州仪器（TI）、威世（Vishay）等国际半导体领先企业以及长电科技、通富微电、华天科技、华润微等国内半导体封测龙头企业，同时进
入英飞凌（Infenion）、力特（Littelfuse）、士兰微等供应体系。相比之下，其他国内竞争对手虽经多年研发，仍未能在海外收入方面取得较大进展。标的公司的客户资源尤其是海外客户资源，为其未来营收增长提供了充足动力。
海外生产基地与销售渠道资源。标的公司是国内同行唯一具有大规模海外出口业务，并在海外布局生产销售基地的企业。标的公司在韩国和马来西亚设有子公司，在服务外资客户方面积累了数十年经验，拥有坚实稳固的基础。标的公司的海外客户销售网络、生产基地为其核心竞争力之一。该竞争力在财务报表层面仅体现为海外厂房、设备等固定资产，没有得到充分的体现。
（二）差异率与同行业可比公司或可比交易案例的对比情况
标的公司属于半导体行业细分行业中的半导体封装，目前市场可比案例较少，因此，将可比公司或可比交易案例的选取范围由半导体封装细分行业扩大至半导体行业，筛选评估基准日自 2020 年以来采用了资产基础法、市场法进行评估，并最终采用市场法进行定价的发行证券购买资产并购重组案例，与本次交易情况进行对比。具体对比情况如下：

证券代码 证券简称 标的公司简称 项目类型 评估基准日 项目进展 评估方法 定价方法 市场法增值率 两种方法结论
差异率
重大资产置换、发行
603991.SH 至正股份 AAMI 股份及支付现金购 2024 年 9 月 30 日 问询已回复 资产基础法、 市场法 18.88% 14.28%
买资产，并募集配套 市场法
资金
300655.SZ 晶瑞电材 湖北晶瑞 发行股份购买资产 2024 年 6 月 30 日 已问询待回 资产基础法、 市场法 41.45% 29.64%
复 市场法
688469.SH 芯联集成 芯联越州 发行股份及支付现 2024 年 4 月 30 日 问询已回复 资产基础法、 市场法 132.77% 35.49%
金购买资产 市场法
发行股份及支付现