春秋航空(601021):时刻与航网优化,票价上涨超预期-深度研究

时刻与航网优化:国内航网不断优化,国际恢复有望提速。优化一:一线城市强化,北京缺口补齐。1)从时刻绝对值看,2024年冬春航季,公司在浦东/深圳/广州的国内时刻量较2019年分别增长45％/46％/30％,增幅远超行业(29.6％/22.1％/20.5％)。

   公司自2023年起通过运营大兴-兰州、大兴-济州岛航线填补了北京市场空白。2)从国内时刻市占率看,2024年冬春航季,虹桥市占率9.85％;浦东市占率为6.43％,高于疫情前水平;广州市占率为1.38％,相对保持稳定;深圳市占率为3.31％,为2015年冬春航季来最高水平。3)从高频航线看,浦东机场高频航线重点布局东北地区航线,旅游属性较强,虹桥机场主要聚焦华南一线城市,与深圳、广州保持高频次对飞(70-78班次/周),公商务属性较强。深圳、广州机场高频航线主要连接宁波、石家庄、兰州等公司主要基地。春秋航空高频航线兼顾公商务与旅游属性,为营收提供坚实保障。优化二:基地时刻增长,航线距离拉长。1)航网向中西部纵深布局。2021年起公司成都天府时刻量逐年增加,通过开通青岛、兰州等航线,覆盖东西部主要城市,通过开通兰州、伊宁航线连接中西部区域;公司大力建设兰州基地,通过新增喀什、伊宁等航线,强化西北地区与中东部、新疆的连通性。2)长途航线频次提升。

   兰州-喀什(2437公里,42班/周)、兰州-伊宁(2061公里,28班/周)、成都天府-伊宁(2538公里,14班/周)的运行使得公司国内平均航距拉长至1710公里(居上市航司首位)。3)区域枢纽功能强化:扬州机场运营航线覆盖东北、华南、西南、西北以及华北等多个城市,航线网络布局相对完善,大部分航线维持在每周14班。

   揭阳机场高频航线主要运营中短程航线,2024年冬春航季揭阳-虹桥和揭阳-南京班次提升至每周28班。其余基地2024年冬春航季运行相对稳定。优化三:红眼时刻占比下降,时刻质量改善。公司国内红眼时刻(22点-凌晨6点)的占比从2015冬春的13.31％逐步降至2024冬春的10.13％。虹桥的国内红眼时刻从2019年冬春航季的91个/周降至2024年冬春航季的80个/周,浦东的国内红眼时刻从2023年冬春航季的110个/周降低至86个/周。宁波、石家庄、沈阳、大连、兰州、南昌机场红眼时刻较2023年冬春航季均有明显降幅。优化四:国际航线恢复,日韩先于其他。2024年冬春航季,公司日本航线占比从23年冬春航季的26.20％增加至35.14％,几乎恢复至2015年的高点。韩国航线时刻占比为14.86％,份额保持相对稳定。泰国航线占比从2023年冬春的40.77％下降至2024年冬春的36％。

   票价上涨超预期:成本优势显著,收益水平提升。1)票价水平(座公里收益)超2019年:得益于国内一线及基地机场时刻增量与结构优化,以及国际高收益的日韩地区先行恢复,2023年、2024年H1公司座公里收入分别为0.368元及0.359元,同比2019年分别增长12.03％、7.51％,同时,2023-2024年Q3,春秋与三大航座收平均值的比值最高为89％(2024Q3),而疫情前的最高比值在84％(2019年Q1及Q3)。

   2)扣油座公里成本已低于2019年:2024年H1,公司座公里成本为0.314元,较2023年下降0.59％,但较2019年上涨5.5％(2024H1平均油价较2019H1上涨34.52％)。2023-2024Q3公司春秋航空座公里成本约为三大航平均的70％,基本恢复至疫情前水平,扣油座公里成本更是接近历史低位。3)成本仍有下行空间,与三大航票价差距有望进一步收窄。2024H1公司飞机利用率为9.28小时,恢复至2019年的83％,较正常水平仍有约20％上行空间;同时,公司机队规模较2019年增长38.71％,新机型将燃油效率提升20％并带来了座位数的提升(180座提升至186座或240座)。2025年,行业客座率已恢复至高位,公司客座率更维持在90％以上,无需通过降价提升客座率,随着民航局加强价格监管,市场无序竞争有望缓解,低成本航司票价下限将随市场整体提升。

   盈利预测、估值及投资评级。预计公司2024-2026年归母净利润为25.11/30.78/39.25亿元,同比增速分别为11％、23％、28％,维持"买入"评级。

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