康隆达(603665):越南布局优势凸显,25年轻装上阵-深度研究

主要观点:我们认为,公司诸多负面影响已在24年落地、25年有望轻装上阵、释放利润弹性:1)公司19年收购专网通讯,21年因该业务投资失败计提减值,24年1月处罚已落地;2)天成锂业收购时形成3.9亿元商誉,因碳酸锂价格大幅下跌,23年计提了0.8亿元减值,24年业绩预告披露预计计提2.5-3.1亿元,基本计提完毕;3)24年11月剥离美国GGS公司有利于降低海外政策风险;4)越南产能于24年年初投产。目前,25年2月公司已完成高管增持计划。我们预计公司2024-2026年营业收入为15.02/19.41/22.35亿元,预计2024-2026年归母净利为-3.6/1.77/2.38亿元;对应EPS为-2.22/1.09/1.47元。2025年2月14日收盘价16.32元对应24-26年PE为-7/15/11X,首次覆盖,给予"买入"评级。

   主业手套:越南布局意义凸显,长期展望份额提升公司深耕手套行业十余年,相较同行来看,公司优势在于:(1)产品价格和毛利率更高;(2)越南布局后优势明显且较国内成本更低。2018年开始公司计划产能向越南转移,预计25年开始贡献净利。2024年12月11日,美国贸易代表办公室(USTR)宣布25年1月起外科医用手套加征关税50％,26年1月起加征100％,我们认为未来海外布局占比高的公司有望抢夺到更多份额。我们预计公司25、26年主要增长来自越南产能爬坡,且不排除未来进一步扩产。

   锂盐业务:锂价下跌背景下,加工费模式有利于盈亏平衡公司于2021年10月19日首次收购、22年9月正式并表天成锂业51％股权;控股子公司江西协成锂业主要从事以碳酸锂为主产品的研发,为天成锂业下游产品;2022年6月,公司向上游锂矿开采进行拓展,间接承购非洲马里Bougouni的锂辉石矿的包销权利。在锂价下跌背景下,目前公司主要采取加工费模式,有助于保持盈亏平衡、减少报表拖累;若锂价企稳则有望贡献利润弹性。

   超高分子聚乙烯:海外用于机器人灵巧手腱绳材料截至24年6月公司的超高分子量聚乙烯(UHMWPE)纤维产能约为1000吨/年,部分自用、部分出售以国防和警用领域为主。海外帝斯曼、霍尼韦尔等公司已有将这一材料应用于机器人灵巧手腱绳材料。

   风险提示:碳酸锂价格大幅波动;越南项目进度不及预期;大股东股权质押风险;系统性风险。