完美世界(002624):24年转型阵痛,25-26年新品有望带动基本面反转

事件:公司发布24年度业绩预告,全年营业收入55-56亿元(23年78亿),归母净亏损11-13亿元(23年盈利4.9亿),扣非后净亏损11.2-13.2亿元(23年盈利2.1亿)。根据公告,Q4单季度亏损扩大主要因为资产减值集中确认,以及12月上线的《诛仙世界》收入递延与营销费用错配。年报预告情况市场已有预期。

   投资要点:游戏24年进一步优化项目和资产,25年关注《诛仙世界》利润释放和《异环》测试进展。

   根据公告,2024年游戏业务全年净亏损6.5-7.5亿元,包括:1)《一拳超人:世界》《乖离性百万亚瑟王:环》等表现不及预期,连带资产减值损失2.8-3.2亿元;2)关停《完美新世界》《代号Lucky》《灵笼》等低效项目,Q4计提资产减值损失4亿元;3)联营合营、长投减值2.6-3亿。我们认为更应该关注公司25年开始的积极变化:1)《诛仙世界》24年12月上线,首30日流水超4亿元。由于收入递延与费用错配,我们判断Q1起逐步释放利润;且由于端游利润率高,有望带动公司整体毛利率改善。2)开放世界RPG《异环》具备差异化的二次元都市题材,行业关注度高,24年11月首测反响热烈。《异环》是公司当前管线中最重磅产品,短期关注测试进展,我们判断或在25年底上线;3)JRPG《女神异闻录:夜幕魅影》日本测试顺利,后续全球化发行潜力可期;4)《诛仙2》优化接近尾声,2025年将开启新一轮测试。

   影视长剧减值出清,25年聚焦提质减量。影视业务全年净亏损3-4亿元,长剧受中腰部内容价格下滑及存货减值拖累,减值后资产质量进一步改善,2025年将聚焦"提质减量",严格控制影视剧项目投资风险,并继续向短剧/网剧等低成本、顺应用户需求的方向探索。

   24年公司治理调优,降本增效有望在25年体现。24年公司项目和人员优化幅度较大,涉及项目中心和工作室架构调整,推进扁平化管理;公司管理层也进行了调整,顾黎明出任CEO,重视降本增效。考虑到24年的人员优化和相关支出,我们预计25年研发和管理费用有望进一步改善。

   调整盈利预测,维持"买入"评级。由于公司24年优化和关停项目较多,我们调整了此前预期较高的产品如《一拳超人》《女神异闻录》的业绩贡献,根据《诛仙世界》利润释放节奏和《异环》等新管线排布对后续业绩重新展望,预计24-25年营收55/67亿(原预测102/123亿),新增26年预测97亿;预计24-25年归母净利润-12.2/7.4亿(原预测13.6/17.6亿),新增26年预测为14.6亿,现价对应25-26年PE为27/14x。我们认为公司25年轻装上阵,通过《诛仙世界》验证业绩改善;26年《异环》有望进一步带动业绩增长。考虑到公司困境反转趋势,选取26年PE进行参考,公司26年PE低于同业平均水平(根据wind一致预期),亦处于公司历史低分位,维持"买入"评级。

   风险提示:监管政策边际变化风险,游戏项目延期/表现不及预期风险,资产减值风险。