三环集团(300408):业绩超预期,经营阿尔法凸显-2024年中报点评

事项:

   公司2024年H1营收34.27亿(YoY+30.36％),归母净利润10.26亿(YoY+40.26％),扣非归母净利润9.14亿(YoY+60.46％),其中Q2收入18.64亿(YoY+29.42％,QoQ+19.2％),归母净利润5.93亿(YoY+44.12％,QoQ+36.86％),扣非归母净利润5.35亿(YoY+62.69％,QoQ+41.63％)

   评论:

   业绩超预期,经营阿尔法凸显。Q2收入环比强劲增长19.2％,收入强劲增长预计来自高容MLCC放量及数据中心插芯复苏推动,稼动率提升叠加结构优化,带动毛利率改善,营收利润实现环比强劲增长。24Q1以来伴随下游消费电子复苏补库,MLCC行业呈现复苏态势,伴随下游客户认可度持续提升,MLCC持续放量。插芯业务下游主要为光纤和数据中心,AI推动算力数据中心市场增长,插芯业务预计也因此复苏向上,浆料基片业务预计也在补库存拉动下持续复苏,整体业务结构形成梯次发展阵型。

   结构优化逐步提升毛利率,成本领先战略持续推进。24Q2毛利率43.37％,环比大幅提升3.23pct,毛利率改善主要预计主要受MLCC稼动率提升及高容放量拉动。从费用率看,Q2销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别为0.89％/4.79％/7.08％/-3.04％,环比分别下降0.17/0.33/1.08/0.16pct,毛利强劲修复叠加控费推动净利率大幅提升至31.8％。

   展望H2及25年,MLCC有望引领公司持续复苏。AI服务器及端侧创新有望推动MLCC进入新一轮成长周期,公司凭借高容技术和成本领先优势积极提升份额,产品已经广泛应用于消费电子、通信类、汽车电子等领域,传统下游家电等也在出海带动下迎来增长,未来伴随高容良率提升和自制率提升,毛利率有望持续提升。PKG业务公司凭借成本优势积极拓展份额,伴随需求复苏,收入毛利率有望重回增长。插芯业务受AI算力投资拉动有望持续增长。

   盈利预测及投资建议:三环集团产品梯次上成熟业务、成长业务和新兴业务布局完善,先进材料平台搭建完毕,对标日系龙头厂商村田京瓷依然有巨大成长空间,公司已经充分证明自身优异的管理水平和产品竞争力。当前以MLCC为代表的被动元件已经触底回升,从时间跨度、渠道库存、产品价格多个指标看行业周期拐点已经确立,考虑行业景气复苏及公司业务表现,我们将公司24-26年EPS预期由1.06/1.29/1.48元调整为1.17/1.47/1.68元,结合公司自身的业务战略,参考中瓷电子/风华高科等可比公司估值,结合公司历史平均估值较高及盈利弹性,考虑即将进入估值切换,给予25年25X目标估值,目标价调整为36.75元,维持"强推"评级。

   风险提示:技术研发不及预期,扩产不及预期,下游需求不及预期。