正泰电器(601877):户用光伏规模持续扩张-年报点评

户用光伏规模持续扩张,维持"增持"评级

   公司23年实现营收572.51亿元,同比+24.53％,归母净利润36.86亿元,同比-8.38％,扣非归母净利润38.29亿元,同比+14.95％,主要系资产减值准备冲回。在"整县推进"政策背景及硅料降价刺激下,我们认为公司分布式业务有望迎来快速增长。我们预计公司24-26年EPS分别为2.12/2.56/3.17元。基于分部估值法,低压电器、光伏可比公司24年PE均值分别为16.5和10.1,考虑到公司在低压电器和光伏业务预期增速低于对应可比公司,分别给公司两项业务24年12.5和8倍PE(EPS分别为1.15/0.97),对应目标价22.14元,维持"增持"评级。

   收入结构变化导致盈利能力下滑,费用管控能力提升

   公司23年毛利率21.97％,同比-1.14pct,净利率8.64％,同比-1.62pct,盈利能力下滑主要系收入结构变化,光伏业务收入同比+8.15pct至63.94％,毛利率18.43％,同比-2.13pct;低压电器收入占比同比-7.29pct至35.18％,毛利率28.04％,同比+1.85pct。23年期间费用率为11.58％,同比-1.48pct,降本增效成果显著。公司1Q24归母净利润10.81亿元,同/环比-10.06％/+55.49％,扣非归母净利润10.32亿元,同/环比-4.98％/+21.84％,1Q24公司实现毛/净利率分别为22.94％/8.61％,环比+3.57/+2.10pct,公司毛利率呈上升趋势,我们推测主要系高毛利率产品占比提升。

   分布式光伏新增装机向好,户用光伏业务规模持续扩张

   硅料降价带动组件价格下跌,进而降低分布式光伏项目系统初装成本。根据国家能源局数据,1Q24全国分布式光伏新增装机23.8GW,同比增长31％。

   公司作为国内最早从事户用光伏的企业之一,行业积淀深厚。截至1Q24末,公司光伏电站运营规模16.85GW,同比增长48％,其中集中式/工商业/户用光伏电站运营规模分别为1.80GW/0.49GW/14.56GW,同比+48％/-58％/+62％。子公司正泰安能23年实现营收296.06亿元,净利润26.03亿元,户用新增装机超12GW,市占率约29％,出售电站体量约8GW,资产周转效率大幅提升。

   低压电器优化渠道布局,国际业务高速增长

   公司23年智慧电器板块实现营收211亿元,同比+5.9％。正泰国际23年实现营收44.69亿元,同比+16％,主要系海外渠道不断完善,本土化国家公司累计30+,本土化率达65％,新增渠道商40+。根据国家能源局数据,24年一季度全社会用电量2.3万亿千瓦时,同比增长9.8％。我们预计下游需求回暖有望带动公司低压电器业务稳健增长。

   风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动。