重庆啤酒(600132):高分红延续,24年目标务实-2023年报点评

事项:

   公司发布2023年年报,2023年公司实现营业总收入148.1亿元,同增5.5％;实现归母净利润13.4亿元,同增5.8％;扣非后归母净利润为13.1亿元,同增6.5％0单04看,公司实现营业总收入17.9亿元,同降3.8％;实现归母净利润-749万元,去年同期为8130万元:扣非后归母净利润为-1299万元,去年同期为7331万元。此外,公司每股派发现金分红2.8元(含税),股利支付率101.4％,对应股息率4.3％,延续高分红。

   评论:

   高端表现承压,优势市场稳步升级,吨价增长放缓。2023年公司销量同增4.g％至299.75万吨,吨价同增0.5％至4818元,主要系受渠道调整及宏观经济影响高档增长放缓,叠加部分经济档产品复苏所致。分单品看预计乌苏疆外下滑、疆内复苏增量,重庆、乐堡、嘉士伯同增中个位数、中高个位数、双位数。分结构看,高档／主流／经济产品分别实现销量144/146/9.8万吨,同比+4.0％H6.0％H3.8％,收入分别同比+5.2％H5.6％H10.1％(注:低中高档分类口径从6/9元调整至4／8元)。单04看,疆内复苏拉动总量同增4.7％,但结构承压叠加货折力度回升(2204疫情货折力度较低,吨价同增8.4％),吨价同降8.1％。

   结构疲软及推广费用增加致毛销差承压,费用率及税率优化之下,全年盈利水平基本平稳。23年公司毛利率同降1.3pcts至49.1％,主要系结构承压的情况下,原料及包材成本上行致吨成本同增3.3％。全年销售费用率同增0.5cpts,主要系广告及推广费、员工薪酬占收入比分别增加0.3/O.lpcts;费用精益带动管理费用同降0.5pcts至3.3％:而研发费用率同降-0.6pcts主要系部分研发动作延迟(规划将部分项目移动至24年将建成的佛山研发中心推进)。叠加税收优惠兑现带动有效税率从21.6％降至19.7％(预计后续有望基本稳定),公司23年净利率18.3％基本稳定。单Q4看,毛利率同比-6.8pcts、销售费用率同比+4.9pcts之下盈利承压,归母、扣非净利润分别-749/-1299万元。

   精细化运营推进,目标24年乌苏企稳,但投产折旧或对冲成本红利。展望24年,公司将持续推进精细化运营,大城市计划发展重点从数量转向质量,费用投放结构从品牌向渠道倾斜,通过大城市分级管理、增加渠道激励与销售人员等方式逐步补齐渠道短板。分单品看,疆外乌苏目标止跌较为务实,我们渠道跟踪反馈部分调整推进较顺利的区域23年销量已率先企稳并恢复增长,湖北、河南等后发区域精细化运营正在扎实推进,预计有望逐步恢复。而乐堡、重庆等品牌基于中西部优势市场升级及部分东部拓展,预计延续较好增长。业绩端,佛山工厂及新疆库尔勒拉罐线投产带来折旧费用或对冲成本红利。

   投资建议:高分红策略延续,中长期稳增可期,维持"强推"评级。重啤品牌塑造能力突出,渠道能力逐步夯实,中长期随消费力回暖,仍有望受益于行业高端化趋势。考虑短期结构承压与费用投放,调整2024-2026年EPS预测至2.98/3.21/3.43元(原24-25年预测为3.07/3.35元),对应P/E为22/20/19倍。同时,公司现金流稳定且保持高分红,近一年估值回落后股息率逐步提升至4.3％,维持目标价77元,对应25EPE24X,维持"强推"评级。

   风险提示:高端销售不及预期,行业竞争加剧,成本大幅上行,恶劣天气等。