中国银河(601881):老牌券商,业务焕新-首次覆盖报告

老牌券商谋求变革

   老牌央企综合排名领先:中国银河实控人为中央汇金,是典型的央企,综合实力排名行业前10。经纪、两融业务收入排名较高,投行、资管业务收入排名及收入占比低于公司综合排名,业务结构均衡性有待优化。

   高管换新助力业务焕新:公司目前的核心高管均具备多年证券行业从业经验,其中董事长王晟在中金公司任职超20年,在投行业务及管理方面非常资深,有望助力公司补齐投行短板、谋求变革。

   强化优势补足短板

   (1)经纪业务:公司营业部数量居券商之首,截至2023年末,中国银河有营业部469家,是财富管理转型的重要基础。在密集铺设营业部的支撑下,公司代理买卖证券业务收入市占率排名靠前,9M23排名行业第3。

   (2)投行业务:投行业务是公司的薄弱项,收入排名处于上市券商中游水平,投行收入占总收入比重在5％以下。①换领导:王晟先生2002年加入中金公司,先后参与了电信、金融、能源和医药等多个行业的改革重组,自2010年起在中金公司投资银行部担任重要管理职务,具有20余年投行部门的业务及管理经验。②强团队:中国银河逆势吸收人才,2024年1月,原中金公司投资银行部董事总经理马青海加入中国银河,截至2024年4月22日,保代数量较2023年初增长26％。③做规划:2022年公司及时优化调整投资银行业务组织架构和人员配置,并制订了2023-2025战略发展规划,力争在三年后成为一家:各项业务发展相对均衡,没有突出业务短板,没有重要牌照资格短板。在公司新的战略规划下,由投行业务管理经验的领导带领下,公司投行业务有望焕发新活力。

   (3)资管业务:2018年以来公司资管业务收入与占比持续下滑,且收入占比在5％以下,低于上市券商的平均占比。结构方面,银河金汇按照资管新规要求努力降杠杆、去通道,不断巩固固收产品优势,积极丰富产品品类。2023年8月,王青担任银河金汇总经理,王青曾担任天弘基金渠道总监兼机构部副总监、易方达投资有限公司副总经理、工银瑞信基金董事、营销总监,拥有丰富的公募基金管理经验。2020年王青担任东兴基金总经理,三年左右的时间东兴基金规模实现翻倍,新领导有望助力银河金汇做大规模、补足公募短板。

   (4)投资交易:中国银河的金融资产规模从2015年的711亿元增长至2023年的3,594亿元,2018-2023年复合增长率为31％,主要为满足客需型固定收益投资业务及有关做市业务规模增长。从自营结构上来看,中国银河非权益类证券规模占比较高,约90％,因此虽然投资收入有波动性,但在市场环境较弱时降幅会小于行业。衍生品业务方面,根据中证协公布的数据,2021年中国银河基于柜台与机构客户对手交易业务收入为37,802万元(2020年为1,846亿元),位列行业第9名,排名较2020年提高3位。2022年公司场外衍生品新增规模1,453亿元,同比增长54％,2022年末存续规模687亿元,同比增长45％。公司衍生金融资产规模从2018年0.76亿元提升至2023末的84.05亿,复合增速为156％。

   盈利预测与估值

   中国银河作为老牌大型央企券商积极谋求变革,强化经纪业务优势、补足投行资管业务短板,有望焕发新活力。预计2024-2026年归母净利润同比增长7％/6％/7％;2024-2026年BPS为13.09/13.68/14.31元,现价对应PB为0.85/0.82/0.78倍。给予公司2024年1.15倍PB,对应目标价15.05元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示

   宏观经济大幅下行;资本市场改革进度不及预期;权益市场修复不及预期。