中国中免(601888):Q1收入下滑毛利改善,机场放量减租贡献增长-公司点评报告

中国中免发布2024年一季报,公司预计2024年Q1实现收入188亿元/同比下降9.45％,其中营业利润29.1亿元/同比下降7.8％,实现归母净利润23.1亿元/同比增长0.25％,扣非后归母净利23.0亿元/同比增长0.15％。

   点评:

   1、高基数下离岛免税回落,机场收入稳步恢复。2024Q1公司实现收入188亿基本符合市场预期,根据海口海关数据测算,其中海南区域收入约为115-120亿,同比下降20％-25％,主要是去年疫情刚放开,游客报复性消费导致海南基数较高。倒算机场渠道实现销售70亿,同比大幅提升30％-35％,受益于线下客流的逐步复苏。

   2、毛利率环比改善,机场减租改善费用。2024Q1公司主营业务毛利率为33.3％(较业绩预告的32.7％有所提升),较去年同期增加了4.3个百分点,环比2023Q4增加了1.3个百分点,受益于出入境免税业务的进一步恢复,公司线下业务占比不断回升,商品销售结构持续优化。

   2024Q1公司的销售费用率为12.8％,同比增长2.9pct,环比下降2.1pct,主要是去年一季度国际客流较少,按协议机场保底租金也少,2023年四季度国际客流回升,机场租金较高;2024年一季度开始北京上海机场按照新租金协议,按照线下销售额的25％-30％进行扣点,节约大量租金费用。2024Q1管理费用率为2.5％,同比增长0.4pct;财务费用-1.25亿元,去年同期-3.1亿元,同比增加主要是今年汇兑收益减少。2024Q1公司净利润率为12.3％,同比增加1.2pct,环比增加1.3pct,主要是毛利率改善、节约租金费用以及所得税率下降。

   3、清明海南离岛免税日均销售0.9亿。今年清明假期3天(4月4日至6日),海口海关共监管离岛免税销售金额2.71亿元,购物人数4.7万人次,人均消费5767元,由于去年同期清明假期仅有4月5日一天,故数据同比并不可比,但日均销售水平表现平淡。

   4、投资建议:公司Q1盈利改善,主要是机场减租带来费用优化,以及公司通过供应链平衡各子公司成本利润带来的所得税下降,短期公司股价回调还是海南逐步进入淡季,销售环比走弱。展望后续,海南离岛免税基数逐渐走低,叠加五一旺季三亚客流增长,海南免税销售有望逐步改善;机场端随着国际航班的快速增加,机场国际客流提升将带来线下销售的增长和费用摊薄,机场降租将大幅增厚利润;此外国际客流恢复到一定程度,市内店政策也有望推出,建议持续关注。预计公司2024/2025年归母净利润78.7/92.1亿元,对应PE估值为19x/16x。

   风险提示:疫情反复,国内外客流持续低迷;宏观经济增速下滑;海南免税市场竞争加剧风险;政策释放不及预期风险。