中国平安(601318):NBV维持较好增长,现金分红持续提升-2023年年报点评

事件:2023年,中国平安营业收入9137.9亿,同比+3.8％;归母净利润856.7亿,同比-22.8％;归母营运利润1179.9亿,同比-19.7％;新业务价值310.8亿,同比+7.8％(可比口径下同比+36.2％);净投资收益率4.2％,同比-0.5pct;总投资收益率3.0％,同比+0.6pct;综合投资收益率3.6％,同比+0.9pct;全年股息每股2.43元,同比+0.4％,全年现金分红占归母营运利润比例37.3％,同比+7.8pct。

   点评:第四季度盈利同比由盈转亏,主要受资本市场波动影响下资管板块承压影响。2023年,新准则下公司实现归母净利润856.7亿,同比-22.8％,降幅较前三季度扩大17.2pct,其中第四季度同比由盈转亏至-19.1亿,主要受寿险业务(同比下滑2.6％至726.0亿)、财险业务(同比下滑11.4％至89.2亿,其中第四季度亏损10.5亿)、资产管理业务(同比由盈转亏至-207.5亿,其中第四季度亏损164.0亿)及科技业务(同比下滑43.2％至20.5亿,其中第四季度亏损2.6亿)承压影响。剔除短期投资波动及非日常营运收支等影响后,23年归母营运利润为1179.9亿,同比-19.7％,降幅较前三季度扩大9.9pct,但集团三大核心业务(寿险+财险+银行)同比仅小幅下降2.8％至1409亿,核心主业保持平稳。

   人身险:人均产能同比大幅提升,可比口径下新业务价值同比+36.2％。

   1)人均产能同比大幅提升,队伍质态持续向好。2023年,公司月均代理人35.6万人,同比-26.0％,降幅较上半年收窄0.3pct;截至23年末,个人寿险销售代理人数量34.7万人,较Q3末-3.6％(Q3末较Q2末-3.7％),环比降幅进一步收窄,预计随着渠道持续向高质量转型以及绩优人力占比不断提升,队伍规模将逐步企稳。23年公司代理人渠道人均NBV同比大幅增长89.5％至9.0万元/人均每年,增幅较前三季度收窄4.9pct;人均收入同比增长39.2％至9813元/人均每月,增幅较上半年扩大2.3pct;新增人力中"优+"占比同比+25.2pct,较上半年提升0.2pct,队伍质态进一步改善。

   2)精算假设调整后公司内含价值体系可信度提升。2023年公司分别下调长期投资回报率/风险贴现率假设50bp/150bp至4.5％/9.5％,假设调整后23年集团EV/寿险板块EV/新业务价值分别较调整前下滑6.7％/10.7％/20.8％,其中新业务价值为310.8亿,较22年(旧假设)增长7.8％。

   3)可比口径下新业务价值同比+36.2％。旧假设下23年公司实现新业务价值392.6亿,同比+36.2％(可比口径,后同),增幅较前三季度收窄4.7pct,主要受预定利率下调以及银保渠道"报行合一"严监管等因素影响,其中23Q1/Q2/Q3/Q4单季分别同比+21.1％/+86.1％/+28.6％/+13.9％,整体来看全年保持较好增长态势,主要得益于持续旺盛的储蓄险需求。其中,23年用于计算新业务价值的首年保费为1657.8亿,同比+38.9％,增幅较前三季度收窄5.8pct;NBVM同比下滑0.5pct至23.7％。分渠道来看,23年代理人渠道NBV同比增长40.3％至321.7亿,银保渠道NBV同比增长77.7％至36.4亿;23年银保渠道、社区网格及其他等渠道贡献平安寿险NBV的比例达16.5％,较前三季度提升0.7pct。

   财产险:保险服务收入稳健增长,综合成本率同比提升1.1pct至100.7％。

   1)2023年,公司财产险保险服务收入同比增长6.5％至3134.6亿,增幅较前三季度收窄0.3pct,整体保持稳健增长。其中,车险/非车险/意外与健康险保险服务收入分别为2095.4/820.4/218.8亿,分别同比+6.1％/+12.9％/-9.3％,增速较上半年分别+0.2pct/-5.3pct/-0.8pct。

   2)受保证保险及自然灾害等因素影响,23年公司综合成本率同比恶化1.1pct至100.7％,费用率/赔付率分别同比提升0.9pct/0.2pct至29.2％/71.5％;其中,车险COR同比提升1.1pct至97.7％,若剔除自然灾害影响则为96.6％。此外,公司已于四季度暂停融资性保证保险业务,未来随着保证保险业务风险敞口快速收敛,COR有望得到显著改善;若剔除保证保险影响,23年公司COR为98.4％。

   投资:总投资收益率同比提升0.6pct至3.0％。2023年,受存量资产到期和新增资产收益率下降影响,公司净投资收益率同比下滑0.5pct至4.2％;但总投资收益率/综合投资收益率分别同比提升0.6pct/0.9pct至3.0％/3.6％。

   银行:盈利增速录得2.1％,资产质量保持稳健。2023年,平安银行营业收入1647亿,同比-8.4％,增速较前三季度下降0.8pct;归母净利润465亿,同比+2.1％,增速较前三季度下降6.1pct;净息差2.38％,环比前三季度收窄9bp;非息收入主要构成上,手续费及佣金净收入同比下降2.6％至294亿,增速较前三季度下降5.1pct,主要受银行卡、托管等业务手续费下滑拖累;净其他非息收入同比下降11.7％至173亿,降幅较前三季度收窄16.4pct。截至23年末,平安银行不良贷款率较3Q末上升2bp至1.06％;拨备覆盖率较3Q末下降5pct至277.6％;拨贷比2.94％,较3Q末持平。

   综合金融:个人客户数持续增长,资产管理业务盈利同比转亏。1)公司持续推进综合金融战略,夯实客群经营,截至23年末,集团个人客户数2.3亿人,较年初+2.2％;客均合同数3.0个,较年初-0.8％。2)公司主要通过平安证券、平安信托、平安融资租赁及平安资产管理等公司开展资产管理业务,截至23年末资产管理规模约7万亿;受宏观经济环境影响,信用风险上扬、资本市场波动,使得部分资产承压,公司对部分项目进行重估值,使得资管业务盈利下降,23年资管板块归母净利润同比由盈转亏至-207.5亿,其中第四季度亏损164.0亿。

   盈利预测与评级:平安寿险持续深化"4渠道+3产品"战略,全面加强渠道建设,提升业务质量,并依托集团医疗健康生态圈,布局"保险+健康管理"、"保险+居家养老"、"保险+高端养老",通过"保险+服务"提升差异化竞争优势,2023年享有医疗养老生态圈服务权益的客户贡献的NBV占比超73％,较前三季度提升5个百分点,未来随着服务加持效果持续释放,估值有望进一步上修。新会计准则下我们预计公司2024-2026归母净利润分别为1024/1077/1122亿(与前期旧会计准则下预测不直接可比),目前A/H股价对应公司24年PEV为0.51/0.39,维持A/H股"买入"评级。

   风险提示:经济复苏不及预期;政策改革推进不及预期;长端利率超预期下行。