思源电气(002028):2023年营收稳健增长,看好国内海外双轮驱动

预告2023收入同比+18.2％,净利润同比+26.6％公司发布2023年度业绩预告:公司预计实现营业收入124.5亿元,同比+18.2％;归母净利润15.4亿元,同比+26.6％。我们测算对应4Q23实现营业收入38.7亿元,同比+9.5％;归母净利润4.0亿元,同比-8.7％。公司业绩略低于市场预期,我们认为主要系子公司烯晶碳能计提商誉减值、部分项目交付节奏不及预期。

   关注要点23年收入稳健增长,4Q净利率受阶段性因素影响略有下滑。23年公司预计实现营收124.5亿元,同比+18.2％,较年初制定的126亿元目标有1.5亿元缺口,4Q23营收同比+9.5％,增速有所放缓,我们认为主要系:1)受产能规划、海运等因素影响,部分订单交付有所延缓;2)22年季度交付节奏受疫情影响,4Q22营收基数较高(35.35亿元,同比+37.39％,占2022年全年营收比重34％)。我们认为23年国内、海外电力设备需求景气度较好,公司在手订单充沛,看好交付逐步落实、24年业绩高质量兑现。

   我们测算4Q23净利润率/扣非净利率为10.3％/6.54％,分别同比-2.0ppt/-3.6ppt,我们认为主要系:1)子公司烯晶碳能计提商誉减值;2)股权激励费用约0.3亿元;3)营收结构中低毛利率的新能源项目占比有所提高。

   23年网内中标表现亮眼。23年国网变电设备集采景气度延续,公司中标40.8亿元,同比+58％。其中,一次设备中标38.0亿元,同比+57％,传统品类份额稳中有升;二次设备中标2.8亿元,同比+76％,份额+1.7ppt至5.7％,势头向好。特高压方面,23年公司合计收获超5亿元订单,再次中标主设备500kVGIS,反映出国网对公司产品力的认可。

   海外业务打开成长空间,受益于海外需求景气度向上。我们认为海外电网投资进入景气度上行周期,中国电力设备企业具备长期竞争力,叠加海外部分环节本土供应存在缺口,产业链出海有望迎来加速发展的黄金期。思源海外业务积累多年,市场准入、供货业绩、渠道基础扎实,海外业务模式不断优化(单机销售占比提高,推动海外盈利能力向上)、产品品类更加多元化(除高压开关等传统产品,近年来变压器海外业绩快速增长,SVG、中压开关、汽车电子等也逐步走向海外),我们看好公司海外业务打开成长空间。

   盈利预测与估值考虑到商誉减值等因素,我们下调23年净利润预测8％至15.45亿元,维持24年净利润预测21.24亿元不变,引入25年净利润预测26.14亿元。

   当前股价对应24/25年19.4/15.7倍市盈率。维持跑赢行业评级及61.00元目标价,对应24/25年22.2/18.0倍市盈率,当前股价有15％上行空间。

   风险电网投资不及预期,原材料价格上涨。