泸州老窖(000568):业绩高质量增长保证全年业绩完成度高-3Q23半年报业绩点评

泸州老窖3Q23收入和利润符合我们预期,业绩持续高质量增长。3Q23公司实现营业总收入73.5亿,同比+25.4％,主要受益于春雷行动和五码产品铺货带动国窖系列表现优异;3Q23末合同负债为29.6亿,同比增长55.8％,主要因为低基数,根据渠道调研,3Q末国窖回款进度达到85-90％VS2Q末的70％,较2Q加大了回款速度。考虑合同负债影响后的3Q23收入为82.6亿,同比+50.7％。毛利率同比大幅扩展0.2个点,预期主要因为旺季加大终端促销活动、中端腰部产品在3Q23环比加速,GPM扩展程度环比收窄。三项费用率同比缩减1.6个点为27.2％,其中税费上升0.2个点至9.4％,销售费用率下降0.8个点至12.8％,管理费用率下降1个点至5％。归母净利润为34.8亿元,同比+29.4％,净利率为47.3％,同比提升1.5个点。3Q23经营活动现金流净额为34亿,同比+52％,销售回款为100.6亿元,同比高增90％。公司合同负债和现金流蓄水池充足,保证全年业绩高质量完成。

   秋收计划和高度国窖提价及扫码红包上线带动高档酒延续优异表现,中档酒环比加速,全年业绩完成度高。我们预期3Q23高档酒延续1H23趋势,全年增速约在30％左右。上半年受益于春雷行动在西南和华北基地市场加大深耕力度,国窖高度和低度系列均表现优异;6-8月以消化市场库存为主,8月中将高度国窖出厂价提升20至980元,主要为刺激终端和消费者产生正反馈,加快库存去化,涨价已全部反馈给渠道增加终端和经销商利润。同时,上线秋收计划,6月开始订货并启动中秋国庆策化,9月10日启动双节备货确立全年国窖系列高增,并上线高度国窖扫码红包,做强气氛,巩固在基地市场的市场份额,同时全面对接数字体系,提升营销效率,国窖目前扫码率在12-13％。我们预期中端酒各系列环比1H均有所加速,其中特曲系列受益于其在华北等优势市场的持续去库存,我们预期3Q增速在20％以上VS1H预期增速在10-20％,红包扫码率在30％+;老字号特曲在1H略有下滑,价格略有松动,公司控量挺价,3Q进入恢复性正增长;窖龄系列战略性为特曲系列让路,3Q预期恢复正增长,窖龄30年填补200元左右的空档,成为阶段性和区域性的补充产品;公司已于9月26日停止窖龄系列订单,全年打款任务已经完成。

   投资建议与盈利预测。我们长期看好泸州老窖双品牌全价格带产品抓手众多,维持2023-2025年营业收入为317.5/384.6/465.5亿的预期,2023-2025年归母净利润为134.8/164.5/202.1亿的预期,对应2023-2025年PE为24.2X/19.8X/16.1X。我们继续维持泸州老窖"优于大市"评级,靠近年底估值轮动,给予24年26XPE估值,目标价维持在293.1元,较现价有32％的上行空间。风险提示。消费恢复弱于预期。行业库存压力较大。竞争加剧。