中航西飞(000768):受产品结构及交付节奏影响,23Q3业绩略低于预期

事件:公司公布2023年Q3业绩报告。公司2023年前三季度实现营收284.13亿元,同比增长0.24％;归母净利润8.04亿元,同比增加22.29％,2023年单Q3实现营收88.57亿元,同比降低3.99％;归母净利润2.38亿元,同比增长36.71％,公司23Q3业绩略低于市场预期。

   点评:受产品交付节奏影响,公司单Q3营收略有下滑。公司2023前三季度实现营收284.13亿元(yoy+0.24％),单Q3实现营收88.57亿元(yoy-3.99％)。我们分析认为单Q3营收下滑主要系军品交付节奏影响,相关产品收入集中在四季度确认。随着未来军民机需求陆续释放,公司四季度营收增速有望保持较快增速,预计全年营收实现稳步增长。

   毛利率受产品结构影响,公司业绩略低于预期。公司2023前三季度实现归母净利润8.04亿元(yoy+22.29％),单Q3实现归母净利润2.38亿元(yoy+36.71％)。我们分析认为1)受产品结构调整影响,2023Q1-Q3毛利率为7.15％,较去年同期7.31％降低0.16pcts;2)费用端持续优化带动净利率提升,公司2023Q1-Q3净利率为2.83％,较去年同期2.32％增加0.51pcts,系公司控本降费持续深化叠加税金及附加减少,公司2023前三季度期间费用率较去年同期降低0.14pcts,税金及附加较去年同期减少1.44亿元。

   公司合同负债及存货维持高位,未来业绩有保障。1)截至23Q3末,公司合同负债为181.12亿元,存货为262.38亿元,维持高位。我们分析认为,高额合同负债及存货代表下游需求旺盛,行业的高景气度得到验证;2)公司23Q3末,应收账款达276.77亿元,随着合同负债陆续转化为收入,应收账款逐步确认,公司业绩有保证。

   军民飞机齐放量,公司有望快速发展。1)公司作为国内大中型军民用飞机总装标的稀缺核心资产,充分受益于军机放量采购与民机广阔行业需求释放。2)根据2023年度日常关联交易预计公告,2023年关联交易预计总金额为231亿元,较2022年预计总金额183亿元同比增加26.6％,关联交易高位增加,表明下游需求持续旺盛,公司未来业绩有保证。3)公司旗下多款飞机型号具备战略意义,将受益于"十四五"航空装备放量红利,且根据中国商飞公告,C919已于2022年11月27日获颁生产许可证,公司作为总装标的未来有望充分受益;4)我们认为西飞重组后受益于减少代理服务费+减员增效+规模效应+军品定价机制改革,叠加中长期激励制度建立,公司未来利润率有望提高。

   维持盈利预测及维持"买入"评级:考虑到下游需求持续释放,我们维持公司2023-25年归母净利润预测为11.48/16.51/24.68亿元,当前股价对应PE为54/37/25倍。考虑到公司作为国内大中型军民用飞机核心总装标的,受益于未来军民机需求陆续释放叠加股权激励带动,业绩有望持续高增长,因此维持"买入"评级。

   风险提示:增值税政策变动风险;重点产品研制或交付不及预期;军机采购价格调整