中集车辆(301039):Q3业绩落在预期中值,国内业务组织优化盈利弹性值得期待-2023年三季报点评

2023Q3公司实现归母净利润3.81亿元,同比+29.1％,环比-73.1％;实现扣非归母净利润3.68亿元,同比+18.2％,环比-33.8％。公司2023Q3业绩落在此前预期中值,归母净利润环比大幅下滑的主要原因为23Q2包含非经常性利润约8亿元、北美业务经营态势逐步恢复常态水平以及组织变革造成的一次性费用影响。未来美国业务有望成为公司较为稳定的利润来源;国内业务的盈利弹性大,在中长期有望成为公司业绩的强大支撑。此外,我们持续看好电动半挂车给公司带来的估值提升。我们维持公司2023年净利润预测为27亿元,维持公司2023年A股的目标价20元、H股目标价13港元,维持A+H股"买入"评级。

   2023Q3归母净利润3.8亿元,落在预期中值。公司2023年前三季度实现营收195.68亿元,同比+12.4％;实现归母净利润22.77亿元,同比+244.6％;实现扣非归母净利润14.0亿元,同比+112.6％。公司夯实主业,发挥跨洋经营优势,前三季度业绩同比保持大幅增长态势。其中,2023Q3公司实现营收60.99亿元,同比-1.8％,环比-11.4％;实现归母净利润3.81亿元,同比+29.1％,环比-73.1％;实现扣非归母净利润3.68亿元,同比+18.2％,环比-33.8％。公司2023Q3业绩落在此前预期中值,归母净利润环比大幅下滑的主要原因为23Q2包含非经常性利润约8亿元,扣非归母净利润环比下滑的主要原因为北美业务经营态势逐步恢复常态水平以及组织变革造成的一次性费用影响。2023Q3公司毛利率为17.6％,同比+3.2pcts,环比-2.6pcts;毛利率同比提升、环比下降的主要原因为欧洲、新兴市场盈利能力同环比提升,北美市场盈利能力同比提升、环比有所下降。

   2023Q3公司费用率为7.8％,同比+0.7pct,环比-0.6pct,公司费用管控得当、费用率较为稳定。

   组织优化产生一次性费用,未来降本空间打开。公司23Q3环比23Q2业绩出现了一定下滑,我们认为主要原因包括以下几点:(1)北美半挂车市场供应链短缺状况缓解,半挂车供需回归常态,单价与利润贡献或将回归正常水平;(2)国内半挂车市场缓慢复苏,根据公司微信公众号等公开披露,星链计划已经于2023年第三季度落地,全面进行组织发展调整与优化,因而有可能优化组织在单季度产生了一次性费用;(3)中国房地产和基建市场缓慢复苏,中国专用车市场业务尚未复苏,公司该部分业务产生了一定的亏损。我们认为,公司组织优化所产生的费用对单季度利润影响较大,若加回此项费用,公司业绩基本符合市场预期,且有望降低未来数年公司的人力成本,降本空间打开。

   多因素整体向上,未来成长潜力可期。我们认为公司未来潜在的经营向上因素包括:(1)组织优化有望使未来人力成本显著降低,组织效率大幅提升;(2)星链计划的实施有望提升国内半挂车产能利用率以及市场份额,并在集采、统销等角度对成本和售价进行优化,提升整体利润率;(3)新兴市场需求强劲,2023年以来毛利表现良好,持续带来新的发展动能;(4)公司23Q2欧洲盈利创历史最佳,后续或有进一步向上的空间;(5)我们预测电动半挂车或有望年底问世,打开未来成长及估值空间。

   风险因素:我国基建及物流恢复程度不及预期;我国新能源重卡渗透速度不及预期;突发地缘政治事件带来扰动;原材料供应短缺风险;美国半挂车行业竞争激烈程度超预期。

   盈利预测、估值与评级:公司是过去九年全球半挂车市场份额第一名的企业,也是当前最积极布局新能源半挂车的企业之一。未来美国业务有望成为公司较　　为稳定的利润来源;国内市场有望逐步复苏,货运需求已出现拐点,工程类需求在地产刺激政策、化债等因素影响下有望逐步好转,公司国内业务的盈利弹性大、在中长期有望成为公司业绩的强大支撑;在欧洲、东南亚等区域公司积极开拓市场,我们预计公司的利润表现有望持续提升。此外,我们持续看好电动半挂车给公司带来的估值提升。

   我们维持公司2023/24/25年净利润预测27亿/24亿/27亿元,对应公司2023/24/25年EPS预测为1.35/1.18/1.33元。维持2023年A股的目标价20元、H股目标价13港元,维持A+H股"买入"评级,重点推荐。