天山股份(000877):下半年盈利下行至底部,23年有望修复

公司发布2022年报:2022年公司实现收入1326亿元,同比-22％,归母净利润45.4亿元,同比-63.8％;Q4收入340亿元,同比-34.1％,归母净利润4.9亿元,同比-81.6％。

   水泥和混凝土量价齐跌,骨料增长较快。2022年水泥熟料、混凝土、骨料业务收入分别为892、343、55亿元,分别同比-21.7％、-29.3％、+31.4％,收入占比分别为67.3％、25.9％、4.2％,毛利率分别为14.4％、14.0％、47.4％,同比分别-14.0pct、-0.7pct、+1.1pct。分业务量价分析:(1)水泥和熟料业务:销量2.72亿吨,同比-14.4％,吨收入328元,同比-30元,吨成本281元,同比+24元,吨毛利47元,同比-55元。(2)混凝土业务:销量7933万方,同比-24.2％;单方收入433元,同比-31元,单方成本372元,同比-23元,单方毛利60元,同比-8元。(3)骨料业务:销量1.15亿吨,同比+34.3％;吨收入48元,同比-1.0元,吨成本25元,同比-1.1元,吨毛利23元,同比+0.1元。

   减值大幅减少,资产质量进一步优化。2022年公司资产负债率66.31％,同比-1.63pct,负债率小幅下降。经过前几年集中较高的资产减值(2018-2021年资产和信用减值78、131、84、52亿元),资产质量进一步优化,2022年减值冲回2亿元。

   盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为74/95/109亿元,按最新收盘市值对应PE分别为11.0/8.5/7.4倍,PB为0.95/0.90/0.84倍。公司盈利也将从底部明显回升,参考可比公司估值和公司未来业绩增长预期,我们给予公司2023年合理PB估值1.2倍的判断,对应公司合理价值11.84元/股,维持"买入"评级。

   风险提示。国内水泥需求下滑;行业新增供给超预期,错峰生产不及预期;生产成本不断上涨的风险;市场竞争加剧带来的业绩下滑风险等。